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出品：新浪财经上市公司研究院
作者：新消费主张/cici
上市4年，贝泰妮交出了上市以来最差的一份财报，营收微增，归母净利润大幅下降。2024年，公司营业收入为57.4亿元，同比上升3.9%；归母净利润为5.03亿元，同比下降33.5%；扣非归母净利润为2.4亿元，同比下降61.1%。
贝泰妮的这份年报，实则也属意料之中。公司业绩过度依赖的主品牌“薇诺娜”近年来势能下滑严重，2024年该品牌销售额同比下降5.45%，而其他品牌又难接力增长，进而拖累公司整体业绩。
向内求增长不能如意，贝泰妮2023还试图通过收并购、对外投资等方式加速品牌多元化。2023年，贝泰妮收购悦江投资51%股权，但该标的2023年及2024年均未完成业绩承诺，业绩完成率分别为86.2%、34.47%，计提商誉减值损失进一步拖累了贝泰妮的利润水平。
贝泰妮陷入业绩颓势：营收增长乏力、盈利能力持续下滑 市值蒸发超千亿
2021年，贝泰妮顶着“药妆第一股”的光环登陆创业板，上市初期贝泰妮股价一度飙升至289.35元/股，总市值一度高达1205亿。然而，截至2025年4月27日收盘，贝泰妮股价仅40.37元/股，相应的总市值仅剩171亿元。在不到四年的时间内，贝泰妮的股价相较289.35元/股的高点累计下跌86%，市值更是不及彼时的一个零头。
对于破发破净企业，有的受大环境等外部因素冲击，但有的却可能由于IPO发行阶段出现定价过高等原因导致。对于贝泰妮而言，除了外部因素影响，与自身业绩陷入颓势有着很大的关系，贝泰妮上市后业绩增长和发展预期不足以支撑高市盈率。
近两年贝泰妮营收增速和归母净利润增速均不同程度下滑，归母净利润在2023年甚至出现了负增长，2024年公司归母净利润进一步下滑。2020年-2024年，贝泰妮的营收分别为26.36亿元、40.22亿元、50.14亿元、55.22亿元及57.36亿元，分别同比增长35.64%、52.57%、24.65%、10.14%及3.87%；归母净利润分别为5.44亿元、8.63亿元、10.51亿元、7.57亿元及5.03亿元，分别同比变动31.94%、58.77%、21.82%、-28.02%及-33.53%。
2024年，公司业绩更是颓势尽显，营收仅同比微增3.9%，归母净利润同比下降33.5%，扣非归母净利润同比下降61.1%。其中第四季度，公司营业收入为17.2亿元，同比下降17.8%；归母净利润为8828万元，同比下降50.3%；扣非归母净利润亏损1.01亿元，同比下降191.9%。
除此之外，公司盈利能力参考指标销售毛利率，销售净利率持续下降。自2022年以来，贝泰妮的销售毛利率和销售净利率持续下滑。2021-2024年，公司的销售毛利率分别为76.01%、75.21%、73.9%及73.74%；销售净利率分别为21.48%、20.95%、13.75%及8.63%。
公司利润持续下滑的主要原因包括：“双 11”等大促销售未达预期、营销投入增加、悦江投资业绩承诺未完成因此计提长期资产减值准备金、长期资产折旧摊销成本、费用增加以及线上获客成本上升等。这些原因或都围绕着一个核心要素，那就是贝泰妮的核心子品牌薇诺娜势能下降，公司尚未培养出其他能够拉动整体业绩增长的子品牌或其他业务。
薇诺娜势能下滑带来连锁反应：双11大促陷颓势、营销投入增加拖累利润、对外收购标的业绩堪忧成累赘
贝泰妮在其2020年提交的第一版招股书中就曾提及品牌相对集中的风险，即营收过度依赖于薇诺娜这一核心品牌。目前，贝泰妮主要品牌矩阵包括，“薇诺娜（Winona）”、“薇诺娜宝贝（Winona Baby）”、“瑷科缦（AOXMED）”、“贝芙汀（Beforteen）”以及“泊缇诗（Beauty Answers）”等品牌。该品牌矩阵中，薇诺娜无疑仍占据C位，该品牌的销售情况对公司整体业绩影响较大，而其余多个品牌却多而不强。
若公司核心品牌薇诺娜能够维持高增，贝泰妮业绩增速尚可支撑高PE，但不容乐观的是，薇诺娜品牌势能或有下降趋势，2024年，薇诺娜品牌销售额转降，薇诺娜品牌销售额49.09亿元，同比下降5.45%。同时该品牌2023年双11大促及近期3.8大促表现或均不如以往。
据今年“双11”天猫平台发布的成绩排行榜，美妆品牌薇诺娜在美妆类目榜中的排名由去年的第5位下滑至今年的第9位。同时，公司也在财报中表示，2024年“双11”等线上大促活动销售不及预期，公司未达成“双11”预期销售目标。
线上渠道方面，阿里系销售额出现下滑。第三方平台中的阿里系/抖音系/京东系/唯品会销售额分别为17.3/8.3/5.3/2.9亿元，同比-2.1%/+31.0%/+40.7%/-6.8%。
或是因为品牌势能下滑，贝泰妮近年来持续加大营销力度，2020-2024年，公司的销售费用分别为11.07亿元、16.81亿元、20.48亿元、26.10亿元、28.66亿元；销售费用率分别为41.99%、41.79%、40.84%、47.26%、49.97%。2024年，公司近一半收入用于营销，但却未能拉动营收增长，反倒侵吞利润。
向内求增长不能如意，贝泰妮2023还试图通过收并购、对外投资等方式加速品牌多元化。2023年公司分别完成对于泊美、Za品牌母公司悦江投资控股，以丰富大众线护肤及彩妆版图。交易完成后，贝泰妮间接持有悦江投资51%股权，标的纳入合并报表。
然而，这一举动非但未能给贝泰妮带来业绩增量，反而进一步拖累了贝泰妮的利润水平。2023年、2024年，悦江投资均未完成业绩承诺。2023年承诺业绩完成率为86.2%，2024年承诺业绩完成率进一步下降至34.47%。悦江投资业绩承诺未能如期完成，公司基于谨慎性 原则，计提长期资产减值准备金0.91亿元。
一方面，标的公司承诺业绩完成率仅34.47%，另一方面，悦江投资的净利润水平也开始出现较大幅度下滑。2024年，悦江投资业绩双降，共实现营收5.21亿元，较上年同期下降约4.86%，实现归母净利润2757.77万元，较上年同期下降约36.02%。
多重因素影响之下，贝泰妮2025年业绩依旧未见好转，2025年第一季度公司业绩双降，其中营收同比下降13.51%至9.49亿元，归母净利润同比下降83.97%至0.28亿元。
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